Trop de dettes ?

Publié en octobre 2022

Président de l'Institut Diderot, fondateur et vice-président du groupe Covéa qui réunit les mutuelles d’assurance MAAF, MMA et GMF.

Banques centrales et économistes s’alarment de la montée de l’endettement à travers le monde qui atteint le niveau record de 3,6 années de PIB.
Quel pourrait être la mesure d’un bon endettement s’il y en a une ?

Le produit et le revenu nationaux sont deux faces d’une même réalité. Ils sont consubstantiels, mais la mise à disposition des agents économiques de la production et du revenu ne sont pas nécessairement simultanés. La construction d’un navire par exemple va durer quatre ans. La valeur ajoutée augmente chaque jour en fonction de l’avancée des travaux, mais le personnel a besoin de percevoir son revenu sans attendre, alors que la valeur ajoutée du navire n’existera vraiment qu’à sa livraison. A contrario, les revenus perçus par les agents économiques peuvent être mis en réserve, épargnés pour des projets futurs ; l’absence d’expression du pouvoir d’achat de ces revenus laisserait une partie de la production sans emploi si le crédit ne permettait pas à des agents économiques de l’acquérir sans disposer d’épargne préalable. Au-delà de cet endettement nécessaire, un supplément modeste et variable selon la conjoncture est souhaitable pour doper la demande et la croissance.

Mais l’utilité, et donc la limite souhaitable, de ce crédit dépend de son emploi. Utilisé au financement d’investissements productifs, il n’est jamais excessif puisqu’il est à l’origine de ressources nouvelles qui vont permettre son remboursement. Employé à financer la consommation, il est vertueux lorsqu’il s’agit d’anticiper un revenu disponible assuré. Bien qu’il y ait des excès, ceci correspond, en ordre de grandeur, aux crédits aux entreprises, à la consommation et aux crédits immobiliers. Ils représentent en France, en temps normal, de l’ordre d’une année du PIB.

Ces emprunteurs privés peuvent être à l’origine de crises graves comme l’a démontré celle des subprimes en 2008, mais elles sont rares car les prêteurs sont plus vigilants à leur égard qu’à celui des États.

Par contre les États, qui empruntent également pour financer des investissements productifs, le font surtout pour financer des dépenses de fonctionnement et des dépenses d’équipement militaire, c’est-à-dire de pure consommation. Pour rembourser, sauf cas marginal de vente d’actifs, ils n’ont d’autres moyens que de lever des impôts. Mais la situation, à endettement comparable, est loin d’être identique pour tous.

Au Japon, l’endettement public atteint 250 % du PIB national. Il est financé dans sa quasi-totalité par des résidents. L’État doit donc prélever sur ses contribuables de quoi assurer le service de la dette, mais il rend la même somme, diminuée des impôts qu’il prélève au passage, à ses propres citoyens au titre des intérêts. Il n’y a pas appauvrissement. Évidemment, ce n’est pas le meilleur emploi des ressources financières du pays et il y a transfert de pouvoir d’achat entre contribuables et institutions qui perçoivent les intérêts. Mais ces conséquences sont supportables et ne menacent pas de jeter le pays dans une crise grave. L’endettement n’est donc pas véritablement excessif.

À l’inverse, de nombreux pays se financent exclusivement sur les marchés internationaux, parce que leurs ressources internes sont insuffisantes et qu’ils ont impérativement besoin de devises pour leur balance de paiements. Le service de la dette constitue un prélèvement sur le PIB national. Quand l’endettement est important, le rating de l’emprunteur médiocre, les taux élevés, ces pays entrent dans un processus d’appauvrissement exponentiel, rendant la crise inévitable.

Autre cas encore, les États-Unis. L’administration américaine emprunte aux banques et épargnants américains ou étrangers, en dollars qui est la première monnaie de réserve mondiale. Les banques centrales ont besoin de détenir des dollars dans leurs réserves en l’absence d’alternatives disponibles en quantité. Le déficit de la balance des paiements, désavantageux pour les autres pays est pour les États-Unis une source d’enrichissement. Ils importent des marchandises et réalisent des investissements à l’étranger avec des dollars contre lesquels leur économie n’aura pas à fournir de contrepartie pendant longtemps, les intérêts eux-mêmes ne faisant qu’accroître la dette…

Si les choses venaient à changer en raison du développement d’autres monnaies de réserve, la valeur du dollar s’écroulerait et la créance sur l’économie américaine qu’il représente serait réduite au bénéfice des États-Unis.

Les autres pays ayant une devise, jouant le rôle de monnaie de réserve (pour l’instant la zone Euro et, marginalement, la Grande-Bretagne, le Japon et la Chine) n’ont qu’une partie de ces avantages. L’Euro et le renminbi sont handicapés. Le premier l’est par la faiblesse politique de l’Europe et le second à l’inverse, par la crainte qu’inspire la Chine. Mais les deux le sont surtout par le caractère excédentaire de leur balance de paiement : les banques centrales ne pourraient disposer massivement de ces devises qu’en les échangeant contre des dollars dont les contreparties éventuelles ont déjà pléthore.

Le concept d’endettement mondial ne permet donc pas d’appréhender véritablement les risques de crise tant les emprunteurs ont des situations différentes. Une crise locale peut néanmoins dégénérer en crise mondiale.

Par contre, on tend à oublier que face à l’endettement, pour un montant strictement identique, existent des créances et des créanciers. Que valent ces créances sur l’économie, hors ce qui a été décrit ci-dessus comme vertueux ?

Les créances sont des droits sur un PIB futur dont on ne pourra priver massivement les agents économiques qui l’auront produit. Comme les bitcoins, elles peuvent être négociées entre acteurs qui feignent de croire qu’elles ont de la valeur et que quelqu’un acceptera toujours de les reprendre à son compte. Mais il n’y aura pas de remboursement parce qu’il est impossible d’accaparer la production d’un peuple sans contrepartie, les prêts utilisés depuis longtemps pour absorber du PIB sans surcroît de production n’en étant pas une.

Il est impossible de mettre du crédit sans limite à la disposition des agents économiques dont l’État. Il faut donc poser le principe qu’il est remboursable, tout en sachant qu’il ne le sera pas au-delà d’un plafond que la dynamique des sociétés amène régulièrement à franchir. L’inflation, les crises, les guerres en sont souvent les conséquences mais aussi le moyen de les effacer pour repartir ensuite.

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